2022年的股權現(xiàn)金流量為什么不是D1而是D0?

現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型 2025-04-01 16:18:13

問題來源：

一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型

第二道題目：兩階段增長模型，給出各項目與收入的比例（類似題目A），特色：控股權溢價

例·2019計算題

　甲公司是一家投資公司，擬于2020年初對乙公司增資3000萬元，獲得乙公司30%的股權，由于乙公司股權比較分散，甲公司可以獲得控股權，為分析增資方案是否可行，收集資料如下：

（1）乙公司是一家家電制造企業(yè)，增資前處于穩(wěn)定增長狀態(tài)，增長率7%。2019年凈利潤350萬元。當年取得的利潤在當年分配，股利支付率90%。2019年末（當年利潤分配后）凈經(jīng)營資產(chǎn)2140萬元，凈負債1605萬元。

（2）增資后，甲公司擬通過改進乙公司管理和經(jīng)營戰(zhàn)略，提高乙公司的收入和利潤。預計乙公司2020年營業(yè)收入8000萬元，2021年營業(yè)收入比2020年增長12%，2022年進入穩(wěn)定增長狀態(tài)，增長率8%。

（3）增資后，預計乙公司相關財務比率保持穩(wěn)定，具體如下：

（4）乙公司股票等風險投資必要報酬率增資前11%，增資后10.5%。

（5）假設各年現(xiàn)金流量均發(fā)生在年末。

營業(yè)成本/營業(yè)收入	60%
銷售和管理費用/營業(yè)收入	20%
凈經(jīng)營資產(chǎn)/營業(yè)收入	70%
凈負債/營業(yè)收入	30%
債務利息率	8%
企業(yè)所得稅稅率	25%

要求：

（1）如果不增資，采用股利現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，估計2020年初乙公司股權價值。

（2）如果增資，采用股權現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，估計2020年初乙公司股權價值（計算過程和結果填入下方表格中，單位：萬元）。

項目	2020年	2021年	2022年


股權現(xiàn)金流量

乙公司股權價值

（3）計算該增資為乙公司原股東帶來的凈現(xiàn)值、為甲公司帶來的凈現(xiàn)值。

（4）判斷甲公司增資是否可行，并簡要說明理由。

【答案】

（1）2020年初乙公司股權價值P=D₁/（R_s?g）=350×（1+7%）×90%/（11%-7%）=8426.25（萬元）

（2）

項目	2020年	2021年	2022年
增長率		12%	8%
稅后經(jīng)營凈利潤	1200	1344	1451.52
稅后利息費用	144	161.28	174.18
凈利潤	1056	1182.72	1277.34
營業(yè)收入	8000	8960	9676.8
股東權益	3200	3584	3870.72
股東權益的增加	-335 a	384	286.72
股權現(xiàn)金流量	1391	798.72	990.62
折現(xiàn)系數(shù)	0.9050 b	0.8190 c	0.7412
詳細預測期股權現(xiàn)金流量現(xiàn)值	1258.86	654.15	734.25
后續(xù)期價值	31719.49 e		42794.78 d
乙公司股權價值	1258.86+654.15+734.25+31719.49=34366.75

以2020年的數(shù)據(jù)計算為例：

稅后經(jīng)營凈利潤=（收入-成本費用）×（1-25%）=8000×（1-60%-20%）×（1-25%）=1200（萬元）

稅后利息費用=8000×30%×8%×（1-25%）=144（萬元）

凈利潤=稅后經(jīng)營凈利潤-稅后利息費用=1200-144=1056（萬元）

由于凈經(jīng)營資產(chǎn)、凈負債與收入同比例變動，因此股東權益也隨收入同比例變動，即股東權益/收入=70%-30%=40%

2020年初的股東權益=2140-1605+3000（增資款）=3535（萬元），表格中a=8000×40%-3535=-335（萬元）

股權現(xiàn)金流量=凈利潤-Δ股東權益=1056-（-335）=1391（萬元）

乙公司股票等風險投資必要報酬率增資后為10.5%。

表格中b=1/（1+10.5%）=0.9050，

表格中c=1/（1+10.5%）²=0.8190

表格中d=D₁/（R_s-g）=990.62×（1+8%）/（10.5%?8%）=42794.78（萬元）

表格中e=42794.78×0.7412=31719.49（萬元）

（3）

該增資為乙公司原股東帶來的凈現(xiàn)值=34366.75×70%-8426.25=15630.48（萬元）

該增資為甲公司帶來的凈現(xiàn)值=34366.75×30%-3000=7310.03（萬元）

（4）該增資為甲公司帶來的凈現(xiàn)值大于0，甲公司增資是可行的。

提示

乙公司在被增資前、后（即2019年、2020年）的資本結構不同，即負債率不同，因此2020年的Δ股東權益≠Δ凈經(jīng)營資產(chǎn)×（1-負債率）；2020年之后，乙公司的資本結構保持不變，Δ股東權益=Δ凈經(jīng)營資產(chǎn)×（1-負債率）。比較穩(wěn)妥的方法是，計算各年股東權益，然后相減計算出Δ股東權益。

擴展

控股權溢價的不同情況

情況一：

假設甲公司是一家投資公司，擬于2020年初斥資3000萬元，收購乙公司原股東A持有的30%的股權，由于乙公司股權比較分散，甲公司可以獲得控股權。題目的其他條件均不發(fā)生變化。

分析：這種情況下，乙公司不是新增股份，而是原股份換手。

（1）收購后，2020年初乙公司股權價值

2020年初的股東權益=2140-1605=535（萬元），

2020年的Δ股東權益（上表格中a）=8000×40%-535=2665（萬元）

2020年股權現(xiàn)金流量=凈利潤-Δ股東權益=1056-2665=-1609（萬元）

2021年、2022年及以后年份的股權現(xiàn)金流量不受影響。

2020年初乙公司股權價值=（-1609）×0.9050+654.15+734.25+31719.49=31651.75（萬元）

（2）控股權溢價

該收購為乙公司原控股股東A帶來的凈現(xiàn)值=3000-8426.25×30%=472.13（萬元）

該收購為乙公司原其他股東帶來的凈現(xiàn)值=31651.75×70%-8426.25×70%=16257.85（萬元）

該收購為甲公司帶來的凈現(xiàn)值=31651.75×30%-3000=6495.53（萬元）

控股權溢價=31651.75-8426.25=23225.5（萬元）

情況二：

假設甲公司是一家投資公司，擬于2020年初斥資15000萬元收購乙公司全部股權。題目的其他條件均不發(fā)生變化。

分析：這種情況與上面的“情況一”類似，乙公司沒有新增投資，原股份100%換手。

（1）收購后，2020年初乙公司股權價值（與“情況一”相同）

2020年初的股東權益=2140-1605=535（萬元）

2020年的Δ股東權益（上表格中a）=8000×40%-535=2665（萬元）

2020年股權現(xiàn)金流量=凈利潤-Δ股東權益=1056-2665=-1609（萬元）

2021年、2022年及以后年份的股權現(xiàn)金流量不受影響。

2020年初乙公司股權價值=（-1609）×0.9050+654.15+734.25+31719.49=31651.75（萬元）

（2）控股權溢價

該收購為乙公司原股東帶來的凈現(xiàn)值=15000-8426.25=6573.75（萬元）

該收購為甲公司帶來的凈現(xiàn)值=31651.75-15000=16651.75（萬元）

控股權溢價=31651.75-8426.25=23225.5（萬元）。

查看完整問題

宮老師

2025-04-02 13:50:12 851人瀏覽

尊敬的學員，您好：

這道題可以把2022年的股權現(xiàn)金流量作為D₁。這樣結果就是1258.86+654.15+990.62/0.025*0.8190=34365.7212（萬元），結果是一致的。

關于誰做D₁的問題給您如下總結：

P₀=D₁/(R_s-g)這個公式只要求從D₁往后是按照g進行增長的，不要求D₀到D₁也是按照g進行增長的。

所以當我們遇到題目說，2022年及以后保持現(xiàn)金流穩(wěn)定增長，此時我們最早可以把2021年的現(xiàn)金流作為D₁來計算。

如果題目說2022年及以后銷售收入穩(wěn)定增長，此時最早我們只能把2022年的現(xiàn)金流作為D₁。因為2022年銷售收入穩(wěn)定增長，當年股東權益增加額或者凈經(jīng)營資產(chǎn)增加額還沒有達到穩(wěn)定增長，而是在2023年現(xiàn)金流才能保持穩(wěn)定增長的。

這兩種情況要注意區(qū)分。

每天努力，就會看到不一樣的自己，加油！

有幫助(10) 答案有問題？

相關答疑